Quel regard portez-vous sur le comportement des assureurs en matière de gestion d’actifs ?

Historiquement, les compagnies d’assurance géraient elles-mêmes leurs portefeuilles. La gestion était en outre très locale, avec une prédominance de papiers d’Etat, de financières et un peu d’obligations sécurisées. Les actifs étaient typiquement gérés par de petites équipes, composées de professionnels qui n’avaient pas forcément une expérience de marché. L’analyse crédit était peu développée. Tout cela a changé. L’introduction de l’euro, en 1999, et la forte croissance du marché des obligations d’entreprise ont élargi l’univers d’investissement, tant sur le plan géographique que sectoriel, le tout dans un univers de baisse continue des taux d’intérêt. Mais c’est surtout la crise financière qui a servi de catalyseur à l’externalisation de la gestion d’actifs. Aux Etats-Unis, l’externalisation est aujourd’hui autour de 15%. En Europe, même si le niveau est plus faible, autour de 5%, elle s’est clairement accélérée ces dernières années. Nous nous attendons à une augmentation du recours à des gestionnaires d’actifs externes, comme Pimco, en particulier pour accompagner la tendance à globaliser l’allocation d’actifs et à investir davantage dans le secteur du crédit.

Quels bénéfices retirent les assureurs de l’externalisation de leur gestion d’actifs ?

Dans l’environnement actuel de taux très bas – qui va durer selon nous – les compagnies recherchent à la fois de la performance et de la diversification. L’euro marginal investi ne va en effet pas sur du papier d’Etat, même si le stock des titres souverains reste élevé. Or, cette recherche d’alternatives, qui suppose par exemple de jouer la diversification sur les émergents, le crédit américain ou la dette sécurisée de type ABS, demande des expertises que beaucoup de compagnies n’ont pas ou peu en interne, surtout en ce qui concerne les stratégies internationales. La crise de 2008- 2009 a en outre révélé à de nombreux institutionnels – assureurs ou fonds de pension – que certains de leurs investissements n’étaient pas en ligne avec leur budget de risque. De nombreuses compagnies ont donc pris la décision de concentrer leurs efforts en interne à la gestion des investissements plutôt qu’à la gestion des actifs eux-mêmes, c’est-à-dire au choix de l’allocation, au contrôle des risques, et à l’adéquation de la gestion actif-passif.

Comment Pimco entend-il répondre à cette évolution ?

Pimco, depuis son origine, a toujours été affilié à des groupes d’assurances, Pacific Life puis Allianz depuis l’an 2000. Il a, par conséquent, une longue expérience dans la gestion de portefeuilles d’assurances, avec toutes les spécificités que cela comporte en termes de contraintes comptables ou réglementaires. Nous avons des équipes de gérants spécialisés dans ce type de gestion. Depuis janvier 2010, nous avons aussi créé des équipes en charge des relations clients spécialisées dans le domaine assurantiel. J’ai été à l’origine de cette nouvelle organisation dont j’ai encore aujourd’hui la responsabilité directe pour l’Europe. Nous sommes passés en quatre ans de 6 Md€ d’actifs sous gestion pour des assureurs non affiliés à plus de 20 Md€ aujourd’hui, avec des clients présents dans toute l’Europe. Nous en sommes convaincus : la gestion assurantielle est et restera pour de nombreuses années une des opportunités de croissance les plus importantes au sein de la gestion institutionnelle. Nous entendons en outre profiter du fait que les grandes compagnies d’assurance tendent à réduire le nombre de gestionnaires d’actifs moyen avec lesquels elles travaillent, pour se concentrer sur un plus petit nombre de partenaires.

Quel rendement un investisseur institutionnel peut-il espérer aujourd’hui ?

Certes, la diversification peut procurer une espérance de rendement de 3% à 6%, variable en fonction des stratégies obligataires, du niveau de volatilité ou du risque de change qu’ils sont prêts à accepter. Les institutionnels vont cependant devoir réviser à la baisse leurs exigences de performance. Chez Pimco, nous sommes fondamentalement convaincus que la combinaison du besoin de désendettement des Etats, du vieillissement des populations ainsi que d’une croissance et d’une inflation faibles va conduire les taux directeurs neutres de la Fed ou de la BCE à se situer à un niveau plus bas que les 2% historiquement observés. Nous tablons même sur un taux réel neutre proche de 0% aux Etats-Unis et en Europe. Point positif, l’environnement devrait être plus stable qu’au cours des cinq dernières années. C’est le concept de « nouvelle neutralité » que nous avons validé en mai dernier. Les actions récentes de la BCE tendent à nous donner raison. Aujourd’hui, le placement financier le moins risqué qui soit – le dépôt à la Banque centrale européenne (BCE) – a même une rémunération légèrement négative. Il faut bien voir que la « nouvelle neutralité » aura des conséquences sur toutes les classes d’actifs, si bien que les marchés obligataires ne sont probablement pas aussi chers qu’ils puissent paraître à de nombreux investisseurs aujourd’hui.

Solvabilité 2 a-t-il déjà des conséquences sur la gestion d’actifs ?

Nous n’avons pas le sentiment que Solvabilité 2 a, pour l’heure, énormément influencé la gestion d’actifs des compagnies d’assurance, même si mettre à zéro la charge en capital associée aux souverains des pays de l’OCDE notés au moins « AA » a nécessairement une incidence implicite. La crise financière, le besoin d’aller chercher de la prime de risque sur des actifs diversifiés : ces tendances lourdes sont à l’oeuvre indépendamment de Solvabilité 2. C’est surtout le modèle de notation de Standard et Poor’s qui influence la gestion des bilans des grandes compagnies, et c’est en fait la seule régulation unique au niveau mondial qui s’applique à toutes les compagnies où qu’elles soient!

Qu’espérer pour 2014 et 2015 ?

2013 restera comme l’une des pires années en matière de performance obligataire depuis l’existence des statistiques, mais l’une des meilleures pour les actions. Qu’espérer pour 2014 et 2015 ? « Selon les zones géographiques, les points du cycle sont très différents. Certains pays comme les Etats-Unis envisagent une remontée des taux en 2015. D’autres, comme le Japon, poursuivent une politique exceptionnelle d’assouplissement quantitatif. L’Europe devrait rester sur une période de taux bas et pourrait envisager des mesures supplémentaires si l’inflation restait trop faible. Enfin, les émergents ne se comportent plus comme une classe d’actifs homogène », explique Eve Tournier, responsable chez Pimco de la gestion de portefeuille en matière de crédits paneuropéens. Compte tenu de la croissance molle et de la dette, Pimco table sur des taux directeurs inférieurs à 2% – même si certaines banques centrales vont les augmenter – ce qui contraindra les taux à 10 ans. « Il existe cependant des opportunités sur certains segments, comme la partie subordonnée du secteur bancaire, la dette hybride d’entreprises, ou encore les étoiles montantes, ces entreprises dont la notation pourrait être relevée de “spéculatif” à “investment grade” », poursuit Eve Tournier.